中国央行加快存量浮动利率贷款“换锚”，有助于进一步推进利率并轨，疏通货币传导。但央行规定除商业性个人住房贷款外，加点数值由借贷双方协商确定，所以真实的降成本效果还要取决于银行、企业和居民的议价能力，而降准料依然可期。

分析人士认为，强势企业如龙头国企等的议价权要高于银行，银行恐怕需要牺牲更多超额利润来留住企业，但多数民营企业议价能力较弱，得到的利率调降幅度或许有限；至于居民的商业房贷，最快要在一年后才能享受到LPR（贷款市场报价利率）调降带来的利息减少，尽管短期未松，但长期下行空间已经打开。

当然，存量换锚也会加大银行经营压力，进一步压缩息差空间。只是考虑在议价权博弈下银行尚有自主调整空间，短期实际冲击可能有限。而且央行也可能通过降准等多种渠道降低银行负债端压力，推动银行增加信贷投放，所以对息差也不必过于悲观。

“几类借款人中，谁更着急存量换锚？我们认为，国有企业＞一般企业＞居民，”华创证券首席宏观分析师张瑜称，LPR自改革后已调降16基点（一年期），多数企业换锚后有望享受更低的贷款利率，越早换锚，利息支出越早调降。

她认为，多数央企的五年期以内信用债票息仅在3.6%附近，远低于一年期LPR，因此央企在存量债务换锚中将占据强势地位，银行若为留住央企资金，以贷生存，则需要牺牲更多超额利润。而多数民营企业，在重定价过程中议价能力较弱，预计在换锚过程中所实现的利率调降幅度有限。

中国央行8月推出LPR新机制五个月来，周六正式发布存量浮动利率贷款的定价基准转换为LPR的相关规定。央行要求自2020年3月1日起，金融机构应与存量浮动利率贷款客户就定价基准转换条款进行协商，将原合同约定的利率定价方式转换为以LPR为定价基准加点形成，加点可为负值，加点数值在合同剩余期限内固定不变；也可转换为固定利率。

国盛证券宏观熊园团队也认为，强势行业和企业的议价权可能高于银行，龙头国企、制造业、基建领域可能受益；而民企和个人议价权可能弱于银行，因此缓解民企融资问题仍需定向降准、再贷款再贴现等多种措施配合。

“考虑到合同期内加点数值不变，降成本的关键落在了货币政策的延续性，即通过逐步降低MLF（中期借贷便利利率），引导LPR的持续下降，”该团队称。

中国央行8月推出LPR新机制以来已报价五次，其中一年期品种除10月和12月持稳外，其余三个月均下调，降幅分别为6bp（基点）、5bp和5bp，12月报价为4.15%；新增的五年期以上品种8月首次报在4.85%，随后两次均持稳，11月报价下调5bp至4.80%，12月继续持稳在4.80%。

根据央行三季度货币政策报告，9月贷款加权平均利率为5.62%，比6月下降0.04个百分点，但其中的一般贷款加权平均利率为5.96%，比6月上升0.02个百分点，降成本的效果并不理想。

**对银行息差不必过于悲观**

本轮逆周期调控，商业银行承担了多重责任，要为地方政府基建发力输送弹药，还要为小微企业降成本、输资金等。

张瑜认为，多重压力下，银行息差空间未来或将压缩，除了需要提高自身市场化经营水平外，亦需要监管支持。负债端，以结构性存款新规等政策控制银行负债成本；资产端，或可期待降准进一步盘活银行资产配置空间。

“否则，银行经营压力下，贷款利率压降空间有限，LPR报价已现犹疑之势，存量换锚降低存量债务成本的效果或将打折。”她称。

中银国际证券银行业首席分析师励雅敏也在最新研报中指出，LRP切换实施后银行业息差承压，从具体影响来看，大致测算若存量贷款完成切换后，收益率在LPR的引导下下降10BP，则2020年/2021年行业息差将分别下降0.8BP/2.2BP，再综合考虑市场利率的下行，监管对小微贷款定价的引导等因素，预计明年行业息差总体将收窄3-5bp。

“新规短期内或许会对市场投资者的情绪有所影响，但实际影响应小于预期，”她指出，自8月LPR市场化报价机制改革实行以来，各家银行已在着手进行市场化报价的调整和改革；而且央行后序有望采取降准等措施来缓和银行在负债端的成本压力，“因此对银行的影响应小于我们实际测算的结果。”

熊园团队亦持同样看法，认为虽然存量贷款利率可能跟随LPR下降，对银行贷款收益率和净息差产生一定负面影响，但考虑到实际贷款基准换锚和加点仍由银行来决定，议价权博弈下银行尚有自主调整空间，且后续负债端成本有望继续跟随MLF利率下降形成对冲，预计对银行的实际影响有限。

“息差或受负面冲击，但不必过于悲观，”该团队称。

**居民房贷利率短期未松，但长期下行空间打开**

尽管为贯彻落实房地产市场调控要求，央行强调，存量商业性个人住房贷款在转换时点的利率水平应保持不变，因此不会影响当期房贷利率。但长期来看，却为房贷利率下行打开了空间。

“个人房贷利率短期难降，但中长期大概率下降，具体节奏取决于各地调控态度。...房地产开发贷同样取决于企业和银行的议价博弈，预计房地产龙头企业和中小企业将发生显着分化，”熊园团队称。

该团队认为，根据存量贷款转化规定，2020年个人按揭贷款利率预计维持平稳，最快2020年10月部分房贷利率可能下调，2021年才有望迎来较大规模调整。同时，还要注意真实房贷利率未必会随五年期LPR下调而下调，在“房住不炒”基调下，各地实际利率主要取决于地方政府调控态度。

“倾向于认为，在房贷额度仍受较大管控情况下，短期实际房贷利率难降，”熊园团队称，“中短期房贷利率对房地产销售的刺激有限，而房开贷的分化可能使得房地产投资有望维持一定韧性，稳中缓降。”

自2016年底经济工作会议提出“房住不炒”以来，房地产政策一刀切放松的时代已一去不复返，转而是“因城施策”的精耕细作，稳地价、稳房价和稳预期的机制逐步建立，房地产调控已经连续三年咬定青山不放松，而这种定力从官方各种表态看还将继续保持。

明年是中国全面建成小康社会的关键年，保持一定的经济增速意味着房地产将继续分担稳增长的重任，尽管投资和成交都可能不及今年，但在政策“稳”字当先、货币环境边际改善的情况下，失速风险极低，房地产运行周期更趋平坦。

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